投资要点 

　　国内休闲领先品牌，童装第一品牌。 

　　公司旗下拥有以森马品牌为代表的成人休闲服饰和以巴拉巴拉品牌为代表的儿童服饰两大品牌集群。截至2013年，公司渠道7500家左右，收入72.9亿元，其中巴拉巴拉以25.4亿元的收入占据童装龙头地位，市占率3%左右。公司是服饰品牌中最早进行收缩调整的，2013年后清库存基本完毕，业绩企稳向上;2014年轻装前行，酝酿转型。 

　　成人休闲集中度待提升，童装仍处快速发展期。 

　　据统计，我国休闲服饰行业容量超8000亿元，为服装细分领域中最大的行业，目前已进入成熟阶段;且面对快时尚和电商的冲击，必须谋变。目前我国休闲服饰行业CR5不到3%，远低于海外的7%，未来重体验、品牌、品质的消费需求下，有向休闲龙头集中的趋势。受益于第四次婴儿潮、二胎政策放开以及4+2+1的家庭结构，我们认为2012年后婴童产业链正迎来黄金发展期。就童装市场而言，仍处在快速成长阶段，预计2013-2018年的童装行业增速达10-15%。 

　　目前我国童装人均消费仅14美元，不足海外成熟市场的1/5;CR10由2008年的5%升至目前的9%，但与海外市场26%相比仍有巨大发展空间。未来，童装市场集中度有望伴随消费升级而快速提升。 

　　业绩企稳向上，转型打开空间，首次覆盖给予“推荐”评级。 

　　公司在品牌运营、渠道、供应链方面具有显著优势，以此为基础 2014年开始，公司积极谋变，2015年战略转型有望加速。成人休闲服饰重点在于渠道下沉和加盟商扁平化，未来有望保持稳定增长。儿童服饰仍处快速成长期，巴拉巴拉和新品牌仍有较大外延拓展空间，并加快向购物中心入驻，内生和外延增长并举。更重要的是，由儿童产品的提供商向线上、线下相结合，产品、教育、文化传播相结合的儿童产业综合服务商转型的战略将提速，公司未来亮点颇多。 

　　首先，多品牌格局初现，奠基渠道变革，未来有望在多品牌、全品类基础上实现一站式购物集合店，以适应新的消费形势。其次，布局婴童全产业链，未来公司有望继续开展儿童教育、动漫影视、游戏等相关领域的投资并购，将公司打造成儿童综合一站式服务平台。最后，试水互联网高性价比极致单品，以此为契机探索供应链改革。 

　　我们预计 2014-2016年EPS 分别为1.65、2.02和2.48元，对应动态PE 分别为22、18和15倍，公司基本面趋势向好，战略清晰，基础扎实，转型有助于打开未来发展空间，首次覆盖，给予“推荐”评级，给予6个月目标价50.5元。 

　　风险提示:终端消费持续低迷，转型效果低于预期。